通貨監督庁（OCC）が公表したGENIUS法に基づくステーブルコイン規制案において、利回り報酬に関する規定は最も曖昧な部分となっている。

OCCは、暗号資産企業によるステーブルコインの利回り支払いを禁止するのか否かについて明確な結論を示しておらず、関係者の間で多様な解釈が存在する。

本記事はCoinDeskの暗号資産と政府動向を扱うニュースレター「State of Crypto」の内容を基にしている。最新配信の登録方法はCoinDeskの案内を参照されたい。

利回りをめぐる議論の状況
連邦銀行規制機関であるOCCは、2025年に成立したGENIUS法の規定に従い、ステーブルコイン監督のための最初の規則制定案（NPRM）を発表した。大部分はわかりやすい内容だが、ステーブルコインの利回り（yield）に関する条項だけは曖昧であり、議論の火種となりうる。

重要なポイント
OCCはGENIUS法を暗号資産企業が確実に守るべき実務ルールへ反映するため、今回の規則案を策定した。その中で特に論争が予想されるのは、ステーブルコイン発行体および提携企業が利用者に利回りを提供する方法に関する制限の提案である。

提案内容の概要
376ページに及ぶこの規則案の大半は、カストディ管理や自己資本要件など米国のステーブルコインの実務面での標準的規制に関するものである。本稿は今後の配信でこれらに触れる可能性がある。

もっとも論争が予想されるのは、ステーブルコインの利回りおよび発行体とその関連企業がこれをどう扱うべきかのセクションだ。関係者複数が匿名で語るところによれば、利回りに関する条項は曖昧であり、その解釈を巡る意見は分かれている。

ある関係者は、OCCが第三者によるステーブルコイン保有者への利回り提供を禁止する権限を逸脱的に主張していると指摘。一方で別の二人の関係者は、提案内容はGENIUS法の文章と整合的であり、利回りの一方的な禁止懸念は不要と述べた。

規則案の該当部分は、発行体のアフィリエイト企業がステーブルコイン預け入れに対し利息を支払う方法に制約を課す内容と解される。

具体的には以下のように明記されている。
「許可された決済用ステーブルコイン発行体は、決済用ステーブルコイン保有者に対し、当該コインの保有、使用、保持に関連していかなる形の利息または利回りも（現金、トークン、その他対価を含む）支払ってはならない。OCCは、発行体が第三者との取り決めを介して禁止された利回り支払いを行う可能性があることを認識している。」

同セクションは第三者との契約形態の例示を行う一方で、「取り決めの全体あるいは大半を詳細に特定することは不可能」とも記述している。

また、利回り支払いと推定される契約関係があればOCCはそれを利回り目的と見做し、第三者は「サービスとして利回りを支払う主体」と定義するとし、企業側は契約がこれに該当しない証拠により反証する機会があると規定している。

この規定について、関係者二名はCoinbaseやCircleといった企業は提案遵守のため提携条件の見直しを迫られる可能性を指摘。PayPalおよびPayPalが発行するステーブルコインPYUSDの事業主体Paxosも影響を受ける可能性があるとした。

VanEckデジタル資産リサーチ責任者マシュー・シーガル氏も同様の見解を示し、X（旧Twitter）上でCoinbaseなどは契約を「利息支払い」ではなく「ロイヤルティプログラム」に近い形で示す必要が生じるかもしれないと述べている。

規則案の難解な点として「アフィリエイト（affiliate）」の定義も挙げられる。発行体とアフィリエイトの区分に加え、25%以上の持分を保有する第三者も利回り支払いに制限される可能性が示唆されている。一方、その持分要件に該当しない第三者については柔軟性が認められる可能性もある。

また「ホワイトラベル関係（white-label relationships）」を想定した文言も利回り支払い禁止に関わる可能性があるが、実際には発行体と契約相手の合意によるという。この関係性はPayPalとPaxosの協業例が該当するとみられている。

こうした不明瞭さをさらに複雑化させているのは、ステーブルコイン利回りが暗号資産業界の期待する市場構造法案の成立を阻む論点の一つである点だ。関係者二人は、OCC提案により議会が市場構造法案で利回りを取り扱う必要がなくなるかもしれないと述べたが、別の関係者は議会が利回り部分を飛ばすことはありえないと否定している。

利回り以外にも、トランプ元大統領および家族の暗号資産活動に関する倫理規定、マネーロンダリング対策（AML）や本人確認（KYC）ルールといった問題が市場構造法案成立の妨げとなっている。ただし法案が成立すれば、米国のステーブルコイン運用の環境は大きく再編される。

現在のOCC規則案の該当部分がこのまま施行される可能性は低いとみられている。市場構造法案が成立してからの規則策定が想定されるためだ。

法案成立前にOCCが最終的なルールを決定すれば、新法への適合のため暫定規則案を提示しなければならない。そうでなければ、いずれ新たな規則制定プロセスが走る見込みである。

関係者によると、市場構造法案の最新版ドラフトは議員間で回覧されているものの、銀行業界と暗号資産業界の間での合意は未だ形成されていないという。